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股市漲跌不代表經濟榮衰

這兩者關係日漸疏遠

John Rekenthaler 22/05/20

好消息,壞消息
在1982年,失業率不斷升高,年底時已自年初的8.6%攀升至10.8%,是大蕭條(Great Depression)以來的最大的升幅。那是我第一次關注就業數據,因為畢業在即,我必須承認我十分擔心。 (事實證明我的擔憂是對的:直到1984年夏天,我才找到一份穩定的工作。)

令我驚訝的是,股價在1982年暴漲。標普500指數內年上漲21.6%,遠高於其平均水平。但這對我而言毫無意義。在1982年的四季度中,不僅失業率上升,季調後的GDP也持續下降。媒體稱之為「雷根衰退(the Reagan recession)」。 (到後來我才漸漸意識到,經濟蕭條或繁榮都不是總統造成的)

由於自己當時並不是投資者,我並不知道股價表現與經濟情況的相關性並不高。首先,股市主要預測未來的發展,而非著眼於當前的經濟活動。另一方面,就業統計數據和GDP增長都不會直接影響股價。相反地,主要影響股價的兩項因素分別是1) 企業的營收預測與2)利率水準預測,後者用以對前者進行折現。

經濟與股市的低相關性
後來我進一步了解到,在一個國家的GDP成長率和它股市預期報酬率之間找出一種間接相關性頗有難度。倫敦商學院教授Elroy Dimson、Paul Marsh和Mike Staunton在研究中發現,人均GDP(national per capita GDP)成長率與股市表現之間存在負相關;而用GDP成長率替代時,則存在微弱的正相關。

理論上,經濟擴張理當推升公司的股價。實際上,不論經濟情況是否良好,仍有許多因素會影響企業營收表現。例如,管理階層可能會因做出糟糕的投資決策而錯失良機;受雇者可能會透過提升工資取得企業獲利;又或是政府可以因貪汙或增加稅收來獲取企業益潤。因此,經濟榮衰並不能完全代表股價的漲跌。

今年的情況再次強化了這個道理。非官方數據顯示,目前的失業率遠高於1982年的最高點,至於官方數據則因為排除了那些停工但有望回歸的工人而相對較低。第一季的GDP為 -4.8%,比1982年任何一次衰退都要嚴重,而這只是開始,預計第二季GDP降幅將接近30%

然而,儘管經濟面消息持續惡化,股市仍強勁上漲。 (當股價在3月底開始反彈時,市場對第二季GDP的普遍預期是下滑18%。從那以後,股價穩步攀升,而對GDP成長率的預測卻持續下降。)

少數與多數
可以肯定的是,消息面並不能完全反映出市場全貌。除了無預期的走勢,標普500指數已強勁反彈,讓投資者忘記今年迄今12%的跌幅。然而,小型股指數大跌了兩倍之多,而小型價值股指數(最多上市公司所組成)則下跌了30%。這些確實是糟糕的結果。

儘管如此,由於大型公司的總市值約占美國股市總市值的80%,它們的表現反映了大多數投資者的經驗。與整體經濟糟糕的表現相比,這些投資經驗還算不錯。另外兩個因素進一步削弱兩者之間本已微弱的關聯。一個是「擁有」的公司和「沒有擁有」的公司間的分歧越來越大;另一個則是聯邦政府積極的干預。

儘管大多數企業仍在苦苦掙扎,卻也有少數的公司正持續蓬勃發展。這一事實不僅反映在大型公司和小型公司指數績效間的差距上,也反映在上市公司和私人企業之間的財富差距上。由於在全國運營的上市公司(如果非國際運營的話),他們往往有較高的科技能夠在實行社交距離的疫情期間保有競爭力。相比之下,本地運營的企業更有可能受到人員行動限制的影響而使經營情況變得艱難。

換句話說,本地企業遣散數以百萬的勞工,或全國運營的航空及旅遊業公司受疫情重創等情況,對於股市上漲影響相對不大。在經濟重挫這些公司營收的其間,只要裁員不會引起連鎖效應,它們的股票仍舊可以在其他企業股價下跌時逆勢上漲。

美聯儲再次出手
這是我早在六週前就知道的。我沒有意識到的是,至少到目前為止,裁員的連鎖效應不會發生。原因之一是銀行相對穩健的財務體質,這防止了2008年金融危機再度上演。財務狀況良好的銀行,其股價並不一定總是上漲,但財務狀況惡劣的銀行必會為投資者帶來悲劇。然而,另一種解釋則與市場無關,而在於監管單位 – 聯邦政府往往是經濟支持上最強而有力的後盾。

美聯儲和國會雙雙通過紓困法案(CARES),向市場挹注大量資金,這些措施有助於維持消費者的消費能力。此外,兩大政黨還向股市投資者表明,兩黨在刺激經濟活動方面幾乎沒有分歧,將提供維持人民正常生活所需的資金,從而鼓勵了股市投資者。

政府干預是「美聯儲對策 (The Fed Put)」的最新版本:意即美聯儲可以隨時透過調降短期利率來支持股價。短期利率目前為零,調降利率已不再可行。但美聯儲可以繼續在公開市場上購債,向銀行注入流動性,國會也可以通過新的刺激法案來支持經濟。這些措施很可能陸續實施。

這些政策對投資者較有益或是對勞動者還有待觀察。但從目前的情況來看,確實較利於投資者。

作者簡介 John Rekenthaler

John Rekenthaler  

is vice president of research for Morningstar.