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評論:新常態的預測

千禧年最常被引用的經濟預測是2009年的「新常態」預言,該預言指出這回經濟狀況確實有所不同。

John Rekenthaler 26/12/18

「新常態」的啟示

千禧年最常被引用的經濟預測是2009年的「新常態」預言,該預言指出這回經濟狀況確實有所不同。未來的經濟狀況將與過去大不相同。因為有許多人引述了「新常態」這個詞,它沒有單一的定義。然而,麥肯錫2009年3月的一封信,列出了「新常態」的主要特點:

1)美國和歐洲的經濟成長放緩。
由於公司和消費者使用流動現金償還債務,而非擴大債務規模,將他們的資產負債表去槓桿化, GDP成長因此放緩。供需雙方都受到影響,公司能夠投資的資金變少,同樣地,消費者能花費的錢也變少。

2)更多的政府干預
正如同大蕭條後催生了1933年的〈證券法〉和其他幾項主要的金融法案,2008年的金融海嘯使得政府更加積極地干預市場。至少,政府加強了法令監管和行政監督;甚至還制定了貿易壁壘。

3)社會動蕩的可能性。
GDP的增長放緩,伴隨工資停滯,讓人們感到悲觀。麥肯錫的一份簡報指出:「最大的未知點在於,將當前的困境歸咎於西方式資本主義的這個意圖,是否會促使政府制定強烈反制和自我毀滅性的政策。」

經濟學者嘗了甜頭
感謝那些預測者!GDP成長率如預料般低的令人失望。美國最高的實質GDP年成長率僅2.7%(2014年)。相較之下,美國前次經濟擴張時期的年成長率達5%以上,而在1990年代的年成長率則近5%。同時,經濟學者對政府作為的預測也很準。儘管政府透過量化寬鬆而非透過制定新的限制來加強財政政策,政府亦確實積極地干預市場,而且可怕的貿易衝突已經到來。當然,社會因此動盪不安。

(我想知道:政治學家是否在2009年預期美國/歐洲的民粹主義將會複興?或者這只是經濟學家的直覺?如果你知道答案,願聞其詳。)

投資人吃了苦頭
不幸的是,這一切都沒有直接幫助到股票投資人。預測者正確無誤地預知了政治和宏觀經濟趨勢,但他們未能理解這些事件將如何影響股票。不出所料,他們預期緩慢的GDP增長、政府的強烈干預以及社會動盪會抑制股市成長。但事實並非如此。股市出現飆升,不僅美國股市如此,成熟市場中的股市也大多都呈現上漲的趨勢。

股票會因為公司利潤增加與通貨膨脹持平而變得有價值。從本質上來說,股票價格取決於這兩個問題的答案:1)公司賺了多少錢,以及2)貨幣的時間價值,也就是收益折現率。如果這兩個答案都足夠正向,那麼其他問題就顯得不重要。這就是實際上發生的事。預測者的擔憂會實現,但這些擔憂最終會被擱置。

到目前為止,對於「新常態」的定義已大致清晰,它準確地描繪了經濟概況。那些精通新常態的人們明白為什麼失業率仍舊比過往的預測還高,並且預期到政府會監督市場,而他們也為了政途做了準備。

簡而言之,那些針對「新常態」來制定政策的人,考慮了財務長(為了償還債務)、政府官員、立法者甚至選民的行為。但他們遺漏了一個關鍵選票來源:機構投資人。企業高管不會聽我講太多,也可能不會聽你說話,但他們確實傾向於把注意力放在大股東們身上。他們從股東那接收到的訊息有了巨大變化,企業管理層被告知要行事保守,他們面臨著要將當前利潤最大化的壓力,而不是將錢投資在未來的計畫上。

舉例來說
最新的《紐約人》雜誌專訪人物Ron Shaich,Panera Bread的創始人最近在處理這個問題。 在2007年和2015年,激進的投資人累積了許多股票,並以此向Shaich施壓削減公司的資本支出。當時,公司正重資開發「線上及行動裝置訂購的新技術」。對Shaich來說,這些資本支出是必要成本,因為Panera歷來就是因為技術研發而可以在市場上佔有一席之地。但是,激進投資人希望公司停止這些支出;若沒有,他們將迫使Ron Shaich辭職。

正如文章所指,這些激進者所做的努力反映了一個長期趨勢。自1970年代初以來,金融學教授和華爾街分析師逐漸認同:公司治理的唯一任務,就是透過提高公司股票的價格來提高「股東價值」。從理論上講,沒有理由認為在提高股東價值的同時,不會導致更高的資本支出,因為機構投資人可以選擇要重金投資哪些公司業務來決定組織的最佳走向。實務上,雖然機構投資人認同一些公司所提出的策略──例如,特斯拉(TSLA)和亞馬遜(AMZN)──但相比於投資,他們通常更喜歡不花錢。

改善預測
這些責罵對企業利潤產生了重大影響。透過訓練公司的管理層,要他們保留多一點的利潤,而不是將錢投在未來的風險投資中,機構投資人讓公司提高了當前收益,進而提高了股票價格。然而,到底藉由限制資本支出,可以提高多少公司的盈利能力,或是其他因素對公司的盈利能力影響程度有多少,這些都並不清楚。但毫無疑問,機構投資人的行為已然影響了股票價格,而市場預測者卻沒有意識到這一點。


無論股市上漲是永久性的,還是像Shaich所說的,只是暫時的「甜蜜高點」,是一個未知的問題。也許機構投資人糾正了公司管理層以前浪費資金的方式,或者可能因為公司投資不足,而使股價將持續下跌。我也說不準,但我知道,預測者需要開始考慮機構投資人的動機,因為他們對股票市場有一定的影響力。

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作者簡介 John Rekenthaler

John Rekenthaler  

is vice president of research for Morningstar.